Perspectives podcast: Bank of Canada holds its key interest rate steady as inflation strengthens, economy weakens

Stephen Meurice: The second hold in a row. That was the Bank of Canada’s latest decision, maintaining its key policy interest rate at two and three quarters percent. And while the announcement was largely expected, it can still tell us lots about the state of the Canadian and global economy.

Tiff Macklem [at press conference]: Uncertainty remains high. 

SM: That’s Bank of Canada Governor Tiff Macklem at his most recent news conference.

Tiff Macklem [at press conference]: The Canadian economy is softer but not sharply weaker. And we’ve seen some firmness in recent inflation data. Against this backdrop, we decided to hold the policy rate unchanged as we continue to gain more information on U.S. trade policy and its impacts.

SM: Here to unpack it all for us as usual is Scotiabank’s Chief Economist, Jean-François Perrault. He’ll tell Armina Ligaya what it all means for Canadians, look ahead to what the central bank might do from here and more. I’m Stephen Meurice and this is Perspectives. Now, here’s Armina Ligaya.

AL: JF, welcome back, as always. 

JFP: Nice to be on, Armina.

AL: So we're talking at midday on Wednesday, June 4th, and the latest announcement came out just a few hours ago that it's a hold, the second consecutive after April's decision. JF, what's the main takeaway from the decision?

JFP: Well, obviously, the main takeaway is the Bank of Canada hasn't changed rates. That's not necessarily much of a surprise. I think the really important takeaway is the bank is still confused about what it needs to do going forward. It's fighting this tension against stronger inflation than expected versus a weakening economy. And it's still not sure how it's going to manage that as it goes forward. And that led them to keep rates unchanged today with an openness going forward to alter the path of interest rates if either inflation softens or growth softens more.

AL: I want to come back to that about what your expectation is for decisions going forward. But I want to dig in a little bit into the latest GDP numbers, because at one point up until those numbers came out, the predictions were actually leading towards a cut. And then once that came out, despite the fact that it was actually stronger than expected – but that was actually more deceiving, if anything. So can you help break those down for us? What did the latest GDP numbers tell us and what pushed the bank to hold?

JFP: So the key challenge for the bank, as I just indicated, is that are inflationary pressures going to dominate concerns about weak economic activity in terms of how they think about the outlook going forward? So to the point that you've just made, we received the first quarter GDP data a little bit earlier, well I guess late last month, so the last week. That showed a little bit stronger growth than expected. It came in at 2.2% quarter over quarter. We'd expected 1.5, 1.7. So that's a little bit stronger than that. And of course, stronger GDP growth in some sense is a good thing because it means the economy hasn't been as impacted by the tariffs and the uncertainty as expected, as anticipated. So if the economy is a little bit stronger and inflation's a little bit stronger, then that's a pretty clear path for the Bank of Canada. But of course, when you dig through the numbers, you're right, I mean, there is clearly some strength in exports in the first quarter as Americans largely were importing a range of goods ahead of the tariffs to come. But we nevertheless saw a little bit of an increase in consumption. We saw a bit of an increase in business investment. So that was an important bit of information as the Bank of Canada came into this decision, because prior to that, markets were expecting good chances of a cut. Certainly the other banks, the other Canadian banks were expecting a cut, except for us, because they were looking to signs of economic weakness and thinking that that was going to dominate the Bank of Canada’s decision making process leading up to today. Now, we know, of course, that even with that GDP report and in fact that’s what's been driving our call for no cuts this week has been for many months now, concerns that inflation in Canada would be a little bit sticky. With the tariffs coming on with supply chain issues appearing, with wage growth still being a little bit strong. We were fearful of the risks to upside surprises to inflation. And the most recent inflation report actually had pretty substantial upside surprises. So big strengthening in underlying measures of inflation, which in our mind made it very, very difficult for the Bank of Canada to cut, even if economic activity in the first quarter would have been weaker than expected.

AL: I want to dig into the inflation numbers a bit more as well, because at first glance, as you mentioned, it cooled. But those other underlying measures, core measures were stronger than expected. Can you break down what's happening there? And also, how much of that increase can we at this point attribute to tariffs and the uncertainty in the economy?

JFP: Those are all great questions. So the headline number for inflation is 1.7% and that's below 2%, which is the Bank of Canada’s target. So if you just look at the headline, you would be right to say there isn't a whole lot to be worried about and maybe the Bank of Canada could cut. Now, of course, that headline reflects the fact that the consumer carbon tax came off and that shaved almost three quarters of a percentage point off inflation. So if you take that out, inflation was in the two and a half percent range. But more importantly, when you look at these underlying measures of inflation, so measures of inflation the Bank of Canada itself calculates to assess whether or not there is some inflationary pressures in the system. So things like trimmed mean inflation, median inflation, those pointed to a pretty significant acceleration in inflation in the last month to roughly 3.1% year over year. So outside of the Bank of Canada's 1 to 3% inflation control range. When looked at on a month over month basis and you annualize that those measures were rising at four, four and a half percent. So a pretty substantial inflation shock relative to expectations, which we think limited the bank’s ability to respond to weaker growth. And what's worrisome is some of that inflation doesn't seem to be related to tariffs at this point. It’s a little early for that to show up. So it's underlying inflation pressures, perhaps inflation expectations, which are still very high in Canada, which have been rising because people are fearful of the impact of tariffs. So that inflation report was not good news for Canadians.

AL: And where are we seeing that? Is it food? Is it shelter costs, which is a really big driver?

JFP: It's broad-based. So the beauty of these kind of measures, the Bank of Canada calculates to assess underlying inflation is they filter out the really volatile stuff. So stuff that’s going up, stuff that's going down a lot. And that, depending on the month, that could be food, that could be shelter, that could be a range of things. What we've seen in the last month is the breadth of some subcomponents of inflation that are rising more rapidly at three or four percent, has been rising. So a broader range of goods has been rising in Canada then for a very long time now. And that's another element to be concerned about that inflation report. In fact, the governor talked about today when he was walking through some of the factors that led them to the decision that they made.

AL: So inflation is going up and it's not entirely clear if it's just tariffs and uncertainty that's driving it?

JFP: Exactly.

AL: So the central bank gave a partial update on its view for the economy. It can't quite give a forecast at this point because of all the uncertainty or even a clear scenario. But he did use the phrase, and we touched upon it, that the last quarterly GDP numbers borrows economic strength from the future. Meaning, to my understanding, that there's a lot of exporting and importing ahead of these tariffs that were threatened coming into place. And so Macklem's guidance was to expect a much weaker quarter ahead. What are your expectations? Because the other thing is that he had two scenarios that he had laid out last time, one sort of more moderate one where tariffs would be in place, but largely negotiated away. And then a second more severe one where it's a long trade war with severe economic consequences. He said that the latter scenario has less of a probability of happening now. What is your take on what you see ahead? Do you agree, is that where we’re at?

JFP: Broadly speaking, yeah. I mean we know that exports surged in the first quarter, and again, that's because the Americans were buying a whole bunch of stuff ahead of the eventual tariff increase. That happened to some extent Canada as well. So inventories have been rising as businesses planned for the potential or had been planning for the potential for inputs to be more expensive. So that of course, is to some extent borrowing from the future. If you're bringing forward a whole bunch of purchases to avoid paying more for them, you're going to need less of those things because you already pre-bought a lot of those. There's no question there’s an element of front running the tariffs there. The tricky thing is, of course, sussing out how much of what's going on is front running and the weakness that will come as a result of that from weakness that’s just plain economic weakness. And we know the economy's weakening. We've got very solid indications that retail spending has softened in recent weeks. Same thing on confidence measures, same thing on business activity. And so, there's no question that the economy is weakening, even if there is an element of front running that's contributed to strength in Q1. You know, as we kind of put it all together, it looks like we might have a bit of a drop in economic activity in the second quarter, remains to be seen. We've only got very, very limited data for that so far, but it looks reasonable, seems reasonable to expect a bit of a decline in economic activity in Q2. But of course, the big thing, as the governor has indicated is, and which makes it very, very difficult that firm views on anything these days, is the outlook very much depends on what happens in the tariff situation, whether in respect to Canadian tariffs or  broader tariffs that the Americans have imposed. And from that perspective, relative to the last monetary policy report, which is when the bank had a last published their forecast, there has been some positive movement. You know, the tariffs, the extremely punitive tariffs, 145% on Chinese imports in the U.S. have been scaled back significantly. There is for you can call it a trade deal with the UK. There's a trade arrangement of some sort with the UK the Americans are negotiating. So that world in which we have these extremely punitive tariffs on the two largest economies in the world, China and the U.S. That's not the world that we're in anymore. It's still a world where there are high tariffs, very high tariffs, but not 150% tariffs. So from the Bank of Canada’s perspective, that does rule out these really nasty scenarios where you have unbelievably high tariffs on extremely large parts of the global economy and that acts as a drag on economic activity in Canada, commodity prices as well. So you can rule that out a little bit more now than you could, but you still can't rule out a tremendous range of outcomes on the tariff side over the next few months, which of course is what's hampering the bank’s ability to make an informed judgment as to where things are going to go.

AL: Mm hmm. What's your outlook now in terms of the upcoming decisions? Are you still expecting two cuts? Some are saying three cuts this year.

JFP: We're still expecting no cuts. I know that puts us as a little bit of an outlier relative to some other organizations. But we are we are spooked about inflation. What we've seen in inflation is consistent with some of the fears that we had. We didn't we didn't want this to happen, but it seems like it's happening. So inflation’s accelerating to a point where inflation is accelerating more than growth is softening. So that's important from the Bank of Canada’s perspective because the governor has made it clear over the last number of speeches that he's done and decisions is because of the nature of this shock, he will assess how far away from 2% is inflation going versus how far from potential is growth going. And depending on which deviates more, that will inform how they choose to go about with monetary policy. And right now, in that horse race, it's clear that it's inflation that's winning that battle in the sense that inflation is outperforming more. I think growth is underperforming and that's contributed to why I think bank left its rate unchanged today. But we need to see a significant reversal of that between now and the next meeting in July for the Bank of Canada to think differently and we're not sure we're going to get that. So we're thinking that this inflation risk is serious and we'll keep the bank on hold for a while. Of course, another element of uncertainty in terms of how the bank is going to react to things is what is happening on the fiscal front. We've talked about tariffs on other things, but there is a new federal government. Personal income tax rates are coming down on July 1st. The GST on newly built houses for first time homebuyer under million dollars is coming off, it came off last week. So there are these things that are going to work themselves through the system starting now that will have a bit of an offset. Will provide a little bit of a boost economic activity until we have a budget later in the fall where we would expect if the economy is as weak as some people fear, that there will be some fiscal measures to right the ship in some sense. So there will probably be some fiscal policy measures that help us out between now and the end of the year if needed. And that, again, would militate for Bank of Canada as more on the sidelines rather than one that is actively cutting as we try to assess and wait for all these things to happen.

AL: And that fiscal spending has the potential to drive inflation even higher?

JFP: Of course, I mean, one of things that we saw in the pandemic was that the combination of really low interest rates and extremely large deficits contributed to the surge in inflation that we saw that was very difficult to break. It took Bank of Canada at 5% for a while to bring inflation down. Now, I don't think anybody in Canada's thinking about fiscal policy in the way that we thought about in the pandemic with these $400 billion deficits. But fiscal policy is a powerful tool to boost economic activity and in the wrong circumstances can have an impact on inflation. Given that we're just coming out of the last episode of inflation that was linked to policy mistakes, I think Bank of Canada has to be really cautious in terms of managing that, given recent history.

AL: Governor Macklem said today that while there was a consensus on a hold among the Governing Council for today's decision, there's a, quote, “diversity of views on what to go forward with. Some seeing a need for a reduction in the policy rate if the economy weakens amid continued tariffs and uncertainty.” So it stands a bit in contrast to your view, but is there some rationale behind that view as well?

JFP: Sure. That's not at all in a probable view, if growth weakens significantly, if inflation comes off of the highs that we've seen, then yeah, that's a world where you'd want the central bank to cut and we would hope they would cut. We just don't think we're going to be in a world where, we don't necessarily think we're in a world where, that constellation of things is going to work out quite how I think some people at the Bank of Canada thought it might in the way the governor spoke about it. I mean, time will tell. The governor’s also made it very clear that they're data-dependent, that they are not particularly forward-looking at this point in time because they need to assess these various pressures. What's going on with all the tariff stuff, the fiscal stuff, but also is inflation or growth going to be the dominant concern as they go into the next few decisions? And we hope it's not inflation, but our fear’s that it might be inflation.

AL: So Canadians are watching interest rates closely, but obviously particularly homeowners or potential homebuyers. So what is happening in the Canadian housing market? What are the ripple effects of all this uncertainty on that? And what is the longer-term potential impact of holding interest rates steady for the foreseeable future?

JFP: Obviously, folks are waiting to make big purchases like owning a home might be or financing a mortgage. Typically, interest rates have a pretty significant impact on that. So when the Bank Canada cuts interest rates by a lot – 25 basis points here or there isn't really a big, big change – but a sequential set of cuts or raises that has significant, has had significant impact on housing markets in the past. Right now, the fact that the Bank of Canada is not cutting, of course, isn't going to provide that extra support to housing markets at the moment. But it's not clear if the cut would provide that much support anyways, because what people are waiting for right now is a degree of certainty. ‘Am I going to lose my job? Are tariffs going to cause a recession? What's going to happen tomorrow?’ So they're waiting on clarity with respect to the outlook, more so than, ‘Am I going to save 25 basis points off my mortgage if I get it now? Should I act upon that despite some of these concerns that I might have about the operating environment?’ So that's a very live issue for homebuyers. The other issue, of course, and that's not linked to the Bank of Canada, was that for new purchasers, for first-time homebuyers looking to purchase a new house, there is now a GST cut available to them, which wasn't the case up until May 27th. So for folks that were looking to buy a house earlier in May, a new house for first-time buyers, new house, earlier this year, they effectively knew that if they waited, they'd be able to get a significant portion of GST rebated, maybe entirely rebated on them. So that's in play now. We'll see how the market responds to that, but I will probably give a little bit of a support to the market as we go forward even if the Bank of Canada hasn't cut interest rates today.

AL: What had we been seeing in the housing market? Were home buyers or would be home buyers largely staying to the sidelines?

JFP: To a very significant degree, a very significant slowdown in sales, an increase in listings of course, but a slowdown in sales as people are just on the sidelines. They're just waiting. They want to see what's going on before they make that big decision. Because, of course, as you know, for most people, buying a house is by far the largest expenditure they will ever make. And it's understandable when things are as bizarre as they are now for people to want to hold off a little bit until they feel a bit more comfortable about their decision. 

AL: What is your main takeaway from all this for Canadians from the Bank of Canada decision and outlook?

JFP: The main takeaway is there's a tremendous amount of uncertainty. There's nothing new there. I think the main takeaway for Canadians is to not necessarily bank on lower rates going forward. It really is a dynamic situation. We hope the circumstances are such that rates can come down. We're not sure. At this point, we think maybe not. But a lot of folks out there do hope rates are going to come down. In fact, a lot of economists think rates are going to come down, markets think rates are going to come down. Just be mindful of the fact that that is not necessarily what's going to happen, even though we dearly want that to happen.

AL: Thank you so much, JF, for coming on to the show.

JFP: You're very welcome.

AL: I've been speaking with Jean-François Perrault, the Chief Economist at Scotiabank.

La transcription suivante a été générée à l'aide de la traduction automatique.
 

Stephen Meurice : La deuxième prise consécutive. Il s'agit de la dernière décision de la Banque du Canada, qui maintient son taux directeur à deux et trois quarts pour cent. Et même si l'annonce était largement attendue, elle peut encore nous en dire long sur l'état de l'économie canadienne et mondiale.

Tiff Macklem [en conférence de presse] : L'incertitude demeure élevée.

SM : C'est le gouverneur de la Banque du Canada, Tiff Macklem, lors de sa plus récente conférence de presse.

Tiff Macklem [en conférence de presse] : L'économie canadienne est plus faible, mais pas nettement plus faible. Et nous avons constaté une certaine fermeté dans les récentes données sur l'inflation. Dans ce contexte, nous avons décidé de maintenir le taux directeur inchangé à mesure que nous continuons d'obtenir de plus amples renseignements sur la politique commerciale des États-Unis et ses répercussions.

SM : L'économiste en chef de la Banque Scotia, Jean-François Perrault, est ici pour tout déballer pour nous, comme d'habitude. Il dira à Armina Ligaya ce que tout cela signifie pour les Canadiens, regardera vers l'avenir ce que la banque centrale pourrait faire à partir de maintenant et plus encore. Je m'appelle Stephen Meurice et c'est Perspectives. Maintenant, voici Armina Ligaya.

AL : JF, bienvenue, comme toujours.

JFP : Agréable d'être là, Armina.

AL : Nous parlons donc à midi le mercredi 4 juin, et la dernière annonce a été faite il y a quelques heures à peine qu'il s'agit d'une suspension, la deuxième consécutive après la décision d'avril. JF, quel est le principal point à retenir de cette décision?

JFP : Eh bien, évidemment, le principal point à retenir est que la Banque du Canada n'a pas modifié les taux. Ce n'est pas nécessairement une grande surprise. Je pense que ce qu'il faut retenir, c'est que la banque est toujours confuse quant à ce qu'elle doit faire à l'avenir. Il lutte contre cette tension contre une inflation plus forte que prévu par rapport à un affaiblissement de l'économie. Et on ne sait toujours pas comment il va gérer cela à l'avenir. Et cela les a amenés à maintenir les taux inchangés aujourd'hui avec une ouverture à l'avenir pour modifier la trajectoire des taux d'intérêt si l'inflation ralentit ou si la croissance ralentit davantage.

AL : J'aimerais revenir à ce que vous attendez pour les décisions futures. Mais je veux creuser un peu dans les derniers chiffres du PIB, parce qu'à un moment donné, jusqu'à ce que ces chiffres soient publiés, les prévisions menaient en fait à une réduction. Et puis, une fois que cela est sorti, malgré le fait que c'était en fait plus fort que prévu – mais c'était en fait plus trompeur, s'il y a lieu. Pouvez-vous nous aider à les décomposer pour nous? Qu'est-ce que les derniers chiffres du PIB nous ont appris et qu'est-ce qui a poussé la banque à tenir?

JFP : Donc, le principal défi pour la banque, comme je viens de l'indiquer, est de savoir si les pressions inflationnistes vont dominer les inquiétudes concernant la faiblesse de l'activité économique en ce qui concerne la façon dont elle envisage les perspectives futures? Donc, pour ce que vous venez de dire, nous avons reçu les données du PIB du premier trimestre un peu plus tôt, eh bien, je suppose, à la fin du mois dernier, donc la semaine dernière. Cela a montré une croissance un peu plus forte que prévu. Il s'est établi à 2,2% d'un trimestre à l'autre. Nous nous attendions à 1,5, 1,7. C'est donc un peu plus fort que cela. Et bien sûr, une croissance plus forte du PIB dans un certain sens est une bonne chose, car cela signifie que l'économie n'a pas été aussi touchée par les tarifs douaniers et l'incertitude que prévu. Donc, si l'économie est un peu plus forte et que l'inflation est un peu plus forte, alors c'est une voie assez claire pour la Banque du Canada. Mais bien sûr, lorsque vous creusez les chiffres, vous avez raison, je veux dire, il y a clairement une certaine vigueur des exportations au premier trimestre, car les Américains importaient en grande partie une gamme de biens avant les tarifs douaniers à venir. Mais nous avons néanmoins constaté une légère augmentation de la consommation. Nous avons constaté une légère augmentation des investissements des entreprises. Il s'agissait donc d'une information importante lorsque la Banque du Canada a pris cette décision, parce qu'avant cela, les marchés s'attendaient à de bonnes chances d'une réduction. Il est certain que les autres banques, les autres banques canadiennes s'attendaient à une compression, sauf nous, parce qu'elles attendaient des signes de faiblesse économique et pensaient que cela allait dominer le processus décisionnel de la Banque du Canada jusqu'à aujourd'hui. Maintenant, nous savons, bien sûr, que même avec ce rapport sur le PIB, et en fait c'est ce qui motive notre appel à l'absence de compressions cette semaine depuis de nombreux mois, les craintes que l'inflation au Canada ne soit un peu persistante. Avec l'arrivée des tarifs douaniers et l'apparition de problèmes de chaîne d'approvisionnement, la croissance des salaires étant encore un peu forte. Nous craignions les risques de surprises à la hausse pour l'inflation. Et le plus récent rapport sur l'inflation a en fait réservé des surprises à la hausse. Un fort renforcement des mesures sous-jacentes de l'inflation, ce qui, à notre avis, a rendu très, très difficile pour la Banque du Canada de réduire, même si l'activité économique au premier trimestre aurait été plus faible que prévu.

AL : Je veux aussi creuser un peu plus les chiffres de l'inflation, parce qu'à première vue, comme vous l'avez mentionné, elle s'est refroidie. Mais ces autres mesures sous-jacentes, les mesures de base, ont été plus fortes que prévu. Pouvez-vous expliquer ce qui se passe là-bas? Et aussi, quelle part de cette augmentation pouvons-nous attribuer à ce stade aux tarifs douaniers et à l'incertitude dans l'économie?

JFP : Ce sont toutes d'excellentes questions. Donc, le chiffre global de l'inflation est de 1,7%, ce qui est inférieur à 2%, ce qui est la cible de la Banque du Canada. Donc, si vous regardez le titre, vous auriez raison de dire qu'il n'y a pas grand-chose à craindre et que la Banque du Canada pourrait peut-être faire des coupes. Bien sûr, ce titre reflète le fait que la taxe sur le carbone à la consommation a été supprimée et que cela a réduit l'inflation de près de trois quarts de point de pourcentage. Donc, si vous enlevez cela, l'inflation était de l'ordre de deux pour cent et demi. Mais plus important encore, lorsque vous examinez ces mesures sous-jacentes de l'inflation, c'est-à-dire les mesures de l'inflation que la Banque du Canada calcule elle-même pour évaluer s'il y a ou non des pressions inflationnistes dans le système. Donc, des choses comme l'inflation moyenne réduite, l'inflation médiane, cela indiquait une accélération assez significative de l'inflation au cours du dernier mois, à environ 3,1% d'une année sur l'autre. Donc, en dehors de la fourchette de contrôle de l'inflation de 1 à 3% de la Banque du Canada. Lorsqu'on regarde d'un mois à l'autre et que l'on annualise que ces mesures augmentaient de quatre, quatre et demi pour cent. Il s'agit donc d'un choc inflationniste assez important par rapport aux attentes, ce qui, selon nous, a limité la capacité de la banque à réagir à une croissance plus faible. Et ce qui est inquiétant, c'est qu'une partie de cette inflation ne semble pas être liée aux tarifs douaniers à ce stade-ci. Il est un peu tôt pour que cela se manifeste. Ce sont donc les pressions inflationnistes sous-jacentes, peut-être les attentes d'inflation, qui sont encore très élevées au Canada, qui ont augmenté parce que les gens craignent l'impact des tarifs douaniers. Ce rapport sur l'inflation n'était donc pas une bonne nouvelle pour les Canadiens.

AL : Et où voyons-nous cela? Est-ce de la nourriture? Est-ce que ce sont les coûts de logement, qui sont un facteur vraiment important?

JFP : C'est général. La Banque du Canada calcule la beauté de ce genre de mesures pour évaluer l'inflation sous-jacente, c'est qu'elles filtrent les éléments vraiment volatils. Donc, des choses qui montent, des choses qui baissent beaucoup. Et cela, selon le mois, cela pourrait être de la nourriture, cela pourrait être un abri, cela pourrait être une gamme de choses. Ce que nous avons vu au cours du dernier mois, c'est que l'ampleur de certaines sous-composantes de l'inflation, qui augmentent plus rapidement, à trois ou quatre pour cent, a augmenté. Donc, une gamme plus large de produits augmente au Canada depuis très longtemps maintenant. Et c'est un autre élément à craindre dans ce rapport sur l'inflation. En fait, le gouverneur a parlé aujourd'hui de certains des facteurs qui les ont amenés à prendre la décision.

AL : Donc, l'inflation augmente et il n'est pas tout à fait clair si ce sont seulement les tarifs douaniers et l'incertitude qui la motivent?

JFP : Exactement.

AL : La banque centrale a donc fait une mise à jour partielle de son point de vue sur l'économie. Il ne peut pas tout à fait donner de prévisions à ce stade en raison de toute l'incertitude ou même d'un scénario clair. Mais il a utilisé l'expression, et nous l'avons abordée, selon laquelle les derniers chiffres trimestriels du PIB empruntent la force économique à l'avenir. Cela signifie, d'après ce que je comprends, qu'il y a beaucoup d'exportations et d'importations avant l'entrée en vigueur de ces tarifs qui ont été menacés. Et les prévisions de Macklem étaient donc de s'attendre à un trimestre beaucoup plus faible à venir. Quelles sont vos attentes? Parce que l'autre chose, c'est qu'il avait deux scénarios qu'il avait présentés la dernière fois, l'un plus modéré où les tarifs seraient en place, mais en grande partie négociés. Et puis une deuxième plus grave où il s'agit d'une longue guerre commerciale avec de graves conséquences économiques. Il a déclaré que ce dernier scénario a moins de chances de se produire maintenant. Que pensez-vous de ce que vous voyez à venir? Êtes-vous d'accord, est-ce là où nous en sommes?

JFP : D'une manière générale, oui. Nous savons que les exportations ont bondi au premier trimestre, et encore une fois, c'est parce que les Américains achetaient tout un tas de choses avant l'éventuelle augmentation des droits de douane. C'est arrivé dans une certaine mesure au Canada aussi. Les stocks ont donc augmenté à mesure que les entreprises planifiaient ou prévoyaient que les intrants pourraient être plus chers. Donc, bien sûr, c'est dans une certaine mesure emprunter à l'avenir. Si vous avancez tout un tas d'achats pour éviter de payer plus cher, vous aurez besoin de moins de ces choses parce que vous en avez déjà acheté beaucoup. Il ne fait aucun doute qu'il y a un élément de gestion anticipée des droits de douane là-bas. La chose délicate est, bien sûr, de déterminer dans quelle mesure ce qui se passe est en tête et la faiblesse qui en découlera d'une faiblesse qui est tout simplement une faiblesse économique. Et nous savons que l'économie s'affaiblit. Nous avons des indications très solides que les dépenses de détail ont ralenti au cours des dernières semaines. Même chose pour les mesures de confiance, même chose pour l'activité commerciale. Il ne fait aucun doute que l'économie s'affaiblit, même s'il y a un élément de front running qui a contribué à la vigueur au T1. Vous savez, comme nous mettons tout cela ensemble, il semble que nous pourrions avoir une légère baisse de l'activité économique au deuxième trimestre, il reste à voir. Nous n'avons que des données très, très limitées à ce sujet jusqu'à présent, mais cela semble raisonnable, il semble raisonnable de s'attendre à une légère baisse de l'activité économique au T2. Mais bien sûr, le plus important, comme l'a indiqué le gouverneur, c'est qu'il est très, très difficile d'avoir des opinions fermes sur quoi que ce soit de nos jours, c'est que les perspectives dépendent beaucoup de ce qui se passera dans la situation tarifaire, que ce soit en ce qui concerne les tarifs canadiens ou les tarifs plus larges imposés par les Américains. Et de ce point de vue, par rapport au dernier rapport sur la politique monétaire, c'est-à-dire lorsque la banque avait publié ses prévisions pour la dernière fois, il y a eu des mouvements positifs. Vous savez, les droits de douane, les droits de douane extrêmement punitifs, 145 p. 100 sur les importations chinoises aux États-Unis ont été considérablement réduits. Il y a pour vous pouvez appeler cela un accord commercial avec le Royaume-Uni. Il y a une sorte d'accord commercial avec le Royaume-Uni que les Américains négocient. Donc, ce monde dans lequel nous avons ces tarifs extrêmement punitifs sur les deux plus grandes économies du monde, la Chine et les États-Unis. Ce n'est plus le monde dans lequel nous sommes. C'est encore un monde où il y a des droits de douane élevés, des tarifs très élevés, mais pas des droits de douane à 150%. Donc, du point de vue de la Banque du Canada, cela exclut ces scénarios vraiment désagréables où vous avez des droits de douane incroyablement élevés sur des pans extrêmement importants de l'économie mondiale et qui pèsent sur l'activité économique au Canada, ainsi que sur les prix des produits de base. Vous pouvez donc exclure cela un peu plus maintenant que vous ne le pouviez, mais vous ne pouvez toujours pas exclure une énorme gamme de résultats du côté des droits de douane au cours des prochains mois, ce qui entrave bien sûr la capacité de la banque de porter un jugement éclairé sur la direction que les choses vont prendre.

AL : Mm hmm. Quelles sont vos perspectives actuelles en ce qui concerne les décisions à venir? Vous attendez-vous toujours à deux coupures? Certains disent trois coupures cette année.

JFP : Nous ne nous attendons toujours à aucune coupure. Je sais que cela nous place un peu comme une aberration par rapport à d'autres organisations. Mais nous sommes effrayés par l'inflation. Ce que nous avons vu en matière d'inflation est cohérent avec certaines des craintes que nous avions. Nous ne voulions pas que cela se produise, mais il semble que cela se produise. L'inflation s'accélère donc à un point où l'inflation s'accélère plus que la croissance ne faiblit. C'est donc important du point de vue de la Banque du Canada, car le gouverneur a clairement indiqué au cours des derniers discours qu'il a pris et qu'en raison de la nature de ce choc, il évaluera jusqu'à quel point l'inflation s'éloigne de 2% par rapport à quelle distance s'éloigne du potentiel de croissance. Et selon ce qui s'écarte le plus, cela déterminera la façon dont ils choisissent d'agir avec la politique monétaire. Et à l'heure actuelle, dans cette course aux chevaux, il est clair que c'est l'inflation qui gagne cette bataille, en ce sens que l'inflation surperforme davantage. Je pense que la croissance sous-performe et c'est ce qui explique pourquoi je pense que les banques ont laissé leur taux inchangé aujourd'hui. Mais nous devons voir un renversement important de cela d'ici la prochaine réunion en juillet pour que la Banque du Canada pense différemment, et nous ne sommes pas sûrs d'y parvenir. Nous pensons donc que ce risque d'inflation est sérieux et que nous garderons la banque en attente pendant un certain temps. Bien sûr, un autre élément d'incertitude quant à la façon dont la banque va réagir aux choses est ce qui se passe sur le front financier. Nous avons parlé de tarifs douaniers sur d'autres choses, mais il y a un nouveau gouvernement fédéral. Les taux d'imposition du revenu des particuliers diminueront le 1er juillet. La TPS sur les maisons nouvellement construites pour les acheteurs d'une première maison de moins d'un million de dollars est en train de disparaître, elle a été supprimée la semaine dernière. Il y a donc ces choses qui vont fonctionner d'elles-mêmes dans le système à partir de maintenant et qui auront un peu de compensation. Cela donnera un peu de coup de pouce à l'activité économique jusqu'à ce que nous ayons un budget plus tard à l'automne, où nous nous attendons à ce que si l'économie est aussi faible que certains le craignent, il y aura des mesures budgétaires pour redresser le navire dans un certain sens. Il y aura donc probablement des mesures de politique budgétaire qui nous aideront d'ici la fin de l'année si nécessaire. Encore une fois, cela signifierait que la Banque du Canada est plus à l'écart plutôt qu'une banque qui réduit activement alors que nous essayons d'évaluer et d'attendre que toutes ces choses se produisent.

AL : Et que les dépenses budgétaires ont le potentiel de faire grimper encore plus l'inflation?

JFP : Bien sûr, je veux dire, l'une des choses que nous avons vues pendant la pandémie, c'est que la combinaison de taux d'intérêt très bas et de déficits extrêmement importants a contribué à la poussée de l'inflation que nous avons constatée et qui était très difficile à briser. Il a fallu un certain temps à la Banque du Canada à 5% pour faire baisser l'inflation. Maintenant, je ne pense pas que quiconque au Canada pense à la politique budgétaire de la même manière que nous l'avons pensé pendant la pandémie avec ces déficits de 400 milliards de dollars. Mais la politique budgétaire est un outil puissant pour stimuler l'activité économique et, dans de mauvaises circonstances, peut avoir un impact sur l'inflation. Étant donné que nous sortons tout juste du dernier épisode d'inflation lié à des erreurs de politique, je pense que la Banque du Canada doit être très prudente en ce qui concerne la gestion de cette situation, compte tenu de l'histoire récente.

AL : Le gouverneur Macklem a déclaré aujourd'hui que, bien qu'il y ait eu un consensus au sein du conseil d'administration pour la décision d'aujourd'hui, il y a, je cite, « une diversité de points de vue sur ce qu'il faut faire. Certains voient la nécessité d'une réduction du taux directeur si l'économie s'affaiblit dans un contexte de tarifs douaniers et d'incertitude persistants. Cela contraste donc un peu avec votre point de vue, mais y a-t-il une raison d'être derrière ce point de vue également?

JFP : Bien sûr. Ce n'est pas du tout probable, si la croissance s'affaiblit considérablement, si l'inflation sort des sommets que nous avons vus, alors oui, c'est un monde où vous voudriez que la banque centrale réduise et nous espérons qu'elle réduira. Nous ne pensons tout simplement pas que nous serons dans un monde où, nous ne pensons pas nécessairement que nous sommes dans un monde où, cette constellation de choses va fonctionner tout à fait comme je pense que certaines personnes à la Banque du Canada l'ont pensé dans la façon dont le gouverneur en a parlé. Je veux dire, le temps nous le dira. Le gouverneur a également indiqué très clairement qu'ils dépendent des données, qu'ils ne sont pas particulièrement tournés vers l'avenir à l'heure actuelle parce qu'ils doivent évaluer ces diverses pressions. Que se passe-t-il avec toutes les questions tarifaires, budgétaires, mais l'inflation ou la croissance seront-elles aussi la principale préoccupation dans les prochaines décisions? Et nous espérons que ce n'est pas l'inflation, mais nous craignons que ce soit l'inflation.

AL : Les Canadiens surveillent donc de près les taux d'intérêt, mais évidemment surtout les propriétaires ou les acheteurs potentiels. Que se passe-t-il sur le marché canadien de l'habitation? Quels sont les effets d'entraînement de toute cette incertitude là-dessus? Et quelle est l'incidence potentielle à long terme du maintien des taux d'intérêt stables dans un avenir prévisible?

JFP : Évidemment, les gens attendent de faire de gros achats comme la propriété d'une maison ou le financement d'un prêt hypothécaire. En général, les taux d'intérêt ont un impact assez important sur cela. Donc, lorsque la Banque du Canada réduit considérablement les taux d'intérêt – 25 points de base ici ou là, il n'y a pas vraiment de grand, grand changement – mais une série séquentielle de réductions ou d'augmentations qui a eu un impact significatif sur les marchés de l'habitation dans le passé. À l'heure actuelle, le fait que la Banque du Canada ne coupe pas, bien sûr, ne fournira pas ce soutien supplémentaire aux marchés de l'habitation pour le moment. Mais il n'est pas clair si la réduction apporterait autant de soutien de toute façon, car ce que les gens attendent en ce moment, c'est un certain degré de certitude. « Est-ce que je vais perdre mon emploi? Les tarifs va-t-ils provoquer une récession? Que va-t-il se passer demain?" Ils attendent donc des éclaircissements en ce qui concerne les perspectives, plus que de se demander si je vais économiser 25 points de base sur mon prêt hypothécaire si je l'obtiens maintenant? Devrais-je agir en conséquence malgré certaines de ces préoccupations que je pourrais avoir au sujet de l'environnement opérationnel? C'est donc un problème très actuel pour les acheteurs de maisons. L'autre problème, bien sûr, et qui n'est pas lié à la Banque du Canada, était que pour les nouveaux acheteurs, pour les acheteurs d'une première maison qui cherchent à acheter une nouvelle maison, il y a maintenant une réduction de la TPS, ce qui n'était pas le cas jusqu'au 27 mai. Donc, pour les gens qui cherchaient à acheter une maison plus tôt en mai, une nouvelle maison pour les premiers acheteurs, une nouvelle maison, plus tôt cette année, ils savaient effectivement que s'ils attendaient, ils pourraient obtenir un remboursement important de la TPS, peut-être entièrement remboursé. C'est donc en jeu maintenant. Nous verrons comment le marché réagira à cela, mais je soutiendrai probablement un peu le marché à l'avenir, même si la Banque du Canada n'a pas réduit les taux d'intérêt aujourd'hui.

AL : Qu'avons-nous vu sur le marché du logement? Les acheteurs de maisons restaient-ils ou seraient en grande partie des acheteurs de maisons sur la touche?

JFP : Dans une mesure très importante, un ralentissement très important des ventes, une augmentation des inscriptions bien sûr, mais un ralentissement des ventes car les gens sont juste sur la touche. Ils attendent simplement. Ils veulent voir ce qui se passe avant de prendre cette grande décision. Parce que, bien sûr, comme vous le savez, pour la plupart des gens, l'achat d'une maison est de loin la plus grosse dépense qu'ils feront jamais. Et il est compréhensible que les gens veuillent attendre un peu jusqu'à ce qu'ils se sentent un peu plus à l'aise avec leur décision.

AL : Quelle est la principale leçon que vous retenez de tout cela à la suite de la décision et des perspectives de la Banque du Canada?

JFP : Le principal point à retenir, c'est qu'il y a énormément d'incertitude. Il n'y a rien de nouveau là-dedans. Je pense que la principale leçon à retenir pour les Canadiens est de ne pas nécessairement miser sur des taux plus bas à l'avenir. C'est vraiment une situation dynamique. Nous espérons que les circonstances seront telles que les taux pourront baisser. Nous n'en sommes pas sûrs. À ce stade, nous pensons que peut-être pas. Mais beaucoup de gens espèrent que les taux vont baisser. En fait, beaucoup d'économistes pensent que les taux vont baisser, les marchés pensent que les taux vont baisser. Il faut simplement garder à l'esprit que ce n'est pas nécessairement ce qui va se produire, même si nous le souhaitons vivement.

AL : Merci beaucoup, JF, d'être venu à l'émission.

JFP : De rien.

AL : J'ai parlé avec Jean-François Perrault, économiste en chef à la Banque Scotia.