L’emploi au Canada justifie un assouplissement de la politique monétaire

• La baisse d’août et les 106 000 emplois perdus en deux mois sauront capter l’attention de la BdC.

• Le plongeon de l’emploi en chiffres non désaisonnalisés a été le plus brusque dans les annales pour un mois d’août…

• ... Or, on peut douter que ce recul ait été entravé par le facteur de désaisonnalisation le plus haut dans les annales.

• Plusieurs épisodes d’information nouvelle nous portent à croire que la BdC pourrait décréter des baisses de 50 points de base.

• Il n’empêche que le risque inflationniste ne s’est pas dissipé.

• Or, la conjoncture nouvelle pourrait amener la BdC à se pencher sur les risques d’un ralentissement de l’économie par rapport à l’évolution de l’inflation.

• Qu’il y ait une marge excédentaire ou non, il est improbable que la supériorité des gains dans la rémunération réelle par rapport à ceux de la productivité soit temporaire. 

• Emplois au Canada en milliers sur un mois//taux de chômage en %, en données désaisonnalisées, août 2025 :
• Données réelles : -65,5/7,1
• Banque Scotia : 35/6,9
• Consensus : 5,0/7,0
• Auparavant : -40,8/6,9

Ouch! Le marché canadien de l’emploi a été mis à rude épreuve en août. Les probabilités que la BdC recommence à baisser les taux à sa réunion de septembre viennent d’augmenter. En raison des toutes nouvelles statistiques, nous révisons notre pronostic et nous nous prononçons pour une baisse de 25 points de base le 17 septembre, puis pour une autre baisse du même ordre en octobre. Par la suite, les taux ne devraient plus bouger. Si la BdC baisse les taux, il est tout à fait inutile de ne le faire qu’une fois.

On a perdu 66 000 emplois en août. On en avait perdu 106 000 dans les deux mois précédents. On aura beau ergoter à propos des explications et des autres facteurs, toujours est‑il que les pressions qui s’exercent sur la BdC pour qu’elle recommence à assouplir sa politique sont nettement plus lourdes.

Le graphique 1 donne quelques détails. La baisse de l’emploi s’explique essentiellement cette fois par un recul de l’emploi à temps partiel (‑60 000), alors que l’emploi à temps plein a fléchi de 6 000 postes, après avoir accusé une baisse de 51 000 postes.

C’est le travail autonome qui a accusé l’essentiel de la perte (‑43 000), ce qui est plus suspect du point de vue de la qualité des données. Or, l’emploi salarié a aussi reculé de 23 000 postes, surtout à cause du secteur public (‑16 000), alors que dans le secteur privé, l’emploi a flanché de 8 000 postes.

Sectoriellement, on a relevé quelques éclaircies, par exemple dans l’emploi lié à la construction et aux loisirs. Elles ont toutefois été masquées par une léthargie généralisée ailleurs (graphique 2). Le gouvernement s’apprête à supprimer des emplois.

Le hic, c’est que n’eut été un autre facteur de saisonnalisation sans précédent dans les annales (graphique 3), la baisse de l’emploi aurait été plus forte. Elle aurait même été beaucoup plus importante (graphique 4). Le plongeon de l’emploi en chiffres non désaisonnalisés a été très considérable : en fait, il s’agit du plus grand plongeon dans les annales depuis 1976 par rapport aux mois comparables d’août (graphique 5).

Je ne sais toujours pas si on doit s’en remettre aux calculs autopilotés du facteur de désaisonnalisation, portés par des modèles statistiques qui accusent un parti pris de récence. D’après mon propre parti pris, la saisonnalité des récentes années de la pandémie et de la postpandémie n’est sans doute pas aussi marquée aujourd’hui. Or, il est question des facteurs de désaisonnalisation qui en supposent toujours autant, ce qui laisse entendre que l’emploi aurait encore plus fléchi n’eut été les effets des facteurs de désaisonnalisation.

Les heures de travail n’ont gagné que 0,08 % sur un mois en données désaisonnalisées. Elles inscrivent un gain d’à peine 0,7 % sur un trimestre en données désaisonnalisées et en rythme annualisé au T3 (graphique 6), ce qui manque plutôt de tonus comme intrant du PIB défini par les heures multipliées par la productivité de la population active, qui n’est pas la plus grande force du Canada.

Il n’empêche que la croissance des salaires continue de s’embraser (graphique 7). En fait, les conventions collectives font nettement monter les salaires contractuels, comme nous l’apprennent les chiffres qu’on vient de mettre à jour (graphique 8). Le Canada souffre donc d’un problème de compétitivité, puisque les salaires montent en flèche alors que la productivité dégringole. Le pays ne s’aide pas dans le tumulte commercial en amplifiant les risques de stagflation, qui représentent le pire cauchemar de la banque centrale.

Mais pour l’instant, les autres raisons pour lesquelles la BdC pourrait baisser les taux se fondent sur ce qui suit :

• Elle a déjà annoncé que l’inflation se replierait à 2,1 % sur un an au T4 de 2026 et à 1,9 % au T4 de 2027. Elle devrait probablement plus s’inquiéter des risques de baisse que des risques de hausse du fait des derniers développements au pays et aux États-Unis. À plus court terme, la BdC pourrait plutôt se prémunir contre le sous-ciblage de l’inflation de 2 % dans sa décision d’abaisser les taux, au détriment de la demande intérieure finale.
• Deuxièmement, aux États-Unis, les faits nouveaux sont importants. Jusqu’à maintenant, on a fait valoir que le choc tarifaire qui secoue le Canada était modeste en chiffres pondérés en tenant compte du haut degré de conformité à l’AEUMC ou à l’ACEUM. Ainsi, tant que l’économie américaine se maintenait, les exportations canadiennes surnageaient grâce à l’effet de traction des revenus sur les exportations qui venaient compenser l’effet des prix. C’est moins clair aujourd’hui, à l’heure où le marché de l’emploi américain trébuche et alors que les risques pour la croissance se multiplient et que la Fed est en mode d’assouplissement. Le Canada est largement tributaire des échanges commerciaux, surtout avec les États-Unis.
• La riposte tarifaire est (essentiellement) révolue, ce qui amoindrit le risque que les prix à l’importation se répercutent sur l’inflation au Canada.
• On ne sait pas non plus où pourrait se situer le point d’équilibre dans le budget fédéral d’octobre. On nous dit que le gouvernement fera preuve d’austérité — probablement dans les dépenses de fonctionnement — en rehaussant les dépenses d’investissement. Le résultat net, le calendrier et l’importance des chiffres sont très incertains, puisqu’il a fallu attendre trop longtemps avant que le gouvernement dépose ses plans budgétaires dans une époque alourdie par une grande incertitude. Ce qui veut probablement dire que la BdC ne peut pas se permettre d’attendre, compte tenu des décalages dans les effets des politiques.

Cette combinaison de facteurs justifie probablement un nouvel assouplissement de la BdC, ce qui n’est toutefois pas sans risque pour ce qui est du regard que portera la BdC sur la conjoncture. Il ne vaudrait pas la peine que Tiff Macklem sorte du lit pour décréter une baisse de taux, puisque les effets seraient modestes et que les marchés le presseraient d’enchaîner avec une autre baisse. Il faudrait donc adosser des baisses de 50 points de base pour voir ce qui se produira.

Dans l’ensemble, il s’agirait d’un basculement, pour l’instant, par rapport aux précautions face au risque de l’inflation. Les secteurs sensibles aux taux d’intérêt sont réceptifs aux précédentes baisses, comme en témoignent la croissance de la consommation au T2, ainsi que la demande intérieure finale et une certaine impulsion dans le domaine du logement. L’inflation sous‑jacente tendancielle reste trop forte sur un mois, en données désaisonnalisées et annualisées. Mais attendons la prochaine vague de chiffres dans deux semaines. Les arguments en faveur de pressions tenaces sur les coûts sont toujours aussi valables : il s’agit entre autres de la tourmente dans les chaînes logistiques, de la hausse des stocks tampons, ainsi que des pressions qui pèsent sur les salaires et la productivité du marché du travail. L’assouplissement monétaire pour se prémunir contre un ralentissement aujourd’hui pourrait bien servir à expliquer les regrets qu’on pourrait exprimer — et le recul qu’on pourrait prendre.