Pour impressionner la Fed, il faudra que l’inflation se ralentisse beaucoup plus que ce qu’exigent les marchés

• L’IPC de base a sous‑ciblé d’un cran les attentes…

• ... et a donné lieu à une brutale remontée dans l’ensemble du complexe des taux d’intérêt.

• Dans le même temps, les marchés anticipent d’assez bonnes chances d’une baisse de taux dès mars et doublent les pointillés de 2024.

• Le FOMC est appelé à fixer, pour les baisses de taux, une barre plus haute que les marchés…

• ... à l’heure où la conjoncture financière s’apaise à nouveau…

• ... et alors que l’inflation tendancielle selon l’IPC de base s’accélère…

• ... et que les pressions structurelles continuent de s’exercer, malgré le bruissement statistique à court terme. 

• États‑Unis : IPC/IPC de base, évolution en % sur un mois, octobre, en chiffres désaisonnalisés :
• Données réelles : 0,0/0,2
• Scotia : 0,1/0,3
• Consensus : 0,1/0,3
• Auparavant : 0,4/0,3

Aux États‑Unis, l’inflation selon l’IPC s’est ralentie plus qu’attendu, comme l’indique notre tableau. Ce ralentissement a provoqué une violente réaction en faisant baisser les rendements dans l’ensemble de la courbe des bons du Trésor américain et dans tout le complexe des taux à court terme, en se répercutant sur les indices repères mondiaux.

Les marchés n’anticipent pas d’autres hausses et misent sur d’assez bonnes chances d’une baisse des taux de la Fed à la réunion que tiendra le FOMC le 20 mars; les cours intègrent l’essentiel d’une baisse à la réunion du 1^er mai. Les marchés anticipent des baisses de plus de 100 points de base d’ici la fin de l’an prochain jusqu’au début de 2025, soit le double des 50 points de base télégraphiés dans le tracé en pointillés du FOMC en septembre, ce qui laisse aussi probablement entendre qu’il y aura une baisse à la fin de l’année.

LE FOMC RELÈVERA LA BARRE DES BAISSES DE TAUX À UN NIVEAU SUPÉRIEUR À CELUI DES MARCHÉS

Pour ma part, je crois qu’il faudra compter beaucoup plus de temps que ce que prévoit ce rapport pour motiver les baisses de sitôt après que la Fed ait raté le coche dans le relèvement de l’inflation et ce soit inquiétée d’une reprise des pressions haussières; or, il faudra attendre encore et consulter les autres données publiées. Je crois qu’il est important de conseiller de faire preuve d’encore plus de prudence que ce que laissent entendre les fortes variations, dans un sens comme dans l’autre, que nous constatons sur les marchés des titres à revenu fixe depuis un certain temps.

Pourquoi? D’abord parce que l’inflation selon l’IPC de base s’inscrit toujours à 2,75 % sur un mois en rythme désaisonnalisé et annualisé, pour une moyenne mobile sur trois mois de 3,36 % sur un mois en rythme désaisonnalisé et annualisé. Le Comité aura donc besoin de plus de statistiques confirmant un ralentissement durable de l’inflation fondamentale des DCM sur la cible de 2 % (et non de l’IPC) pour une durée prolongée avant d’abaisser les taux.

D’autre part, malgré le bruissement statistique à court terme, il y a toujours de solides raisons de croire que les forces structurelles continuent de pointer sur un taux d’inflation supérieur à 2 %.

Il se peut aussi que si ce type de réaction des marchés perdure, le FOMC déclare, à sa réunion de décembre, que la conjoncture financière s’est à nouveau apaisée et que l’inflation n’est toujours pas au rendez‑vous, en continuant de durcir le ton. Depuis son creux du 27 octobre, le S&P a gagné presque 10 % et frôle les sommets établis en juillet selon un ratio mobile cours‑bénéfices de 22 fois et un ratio cours‑bénéfices à terme de plus de 20. Le rendement des obligations du gouvernement américain à 10 ans est de l’ordre de 55 points de base de moins que le pic du 19 octobre et que les niveaux atteints à la fin de septembre. Le rendement des obligations à 2 ans accuse une baisse de 36 points de base par rapport à son niveau du début de septembre. Le dollar US selon l’indice DXY a regagné les niveaux de la mi‑septembre.

LES DÉTAILS

L’IPC de base est ressorti à 0,23 % sur un mois en données désaisonnalisées, soit 2,75 % sur un mois en rythme désaisonnalisé et annualisé. L’indice revient donc à ce qu’il était en juin et en juillet, avant de s’accélérer légèrement en août et en septembre (graphique 1). La moyenne mobile sur trois mois, à 3,36 % sur un mois en rythme désaisonnalisé et annualisé, est la plus importante depuis juin, puisque cette tendance lissée s’est orientée à la hausse.

L’ampleur des hausses de prix s’est calmée, mais reste forte (graphique 2). Plus de 50 % du panier augmentent de plus de 3 % et environ la moitié gagne plus de 4 % en chiffres sur un an.

Les colonnes des biens et des services du bilan ont concouru au chiffre de 0,2 % sur un mois pour l’IPC de base. Les prix des biens de base (soit les biens hors aliments et énergie) ont perdu -0,1 % sur un mois en données désaisonnalisées (graphique 3). Les prix des services essentiels (soit les services hors les services énergétiques et le logement) ont gagné à peine plus de 0,2 % sur un mois en données désaisonnalisées, ce qui nous ramène au passage à vide des chiffres que nous avons relevés pour la période d’avril à juillet, avant l’accélération qui s’est produite en août et en septembre (graphique 4). On pourrait dire soit que l’inflation s’est apaisée pendant un mois seulement, soit que les mois de juillet et août ont été des aberrations : à vous de choisir. Les marchés ont cependant manifestement penché en faveur de la dernière interprétation.

Les graphiques 5 à 15 représentent certaines constituantes du panier, que nous commentons comme suit :

• L’inflation du logement défie les précédentes attentes qui voulaient que l’apaisement des loyers du marché se soit déjà traduit par une baisse, c’est sans doute qu’il faut simplement être plus patient. Pour l’heure, les loyers équivalents des propriétaires sont toujours très tenaces, tout comme les loyers des résidences principales.
• L’inflation des prix des véhicules a reflué pour les véhicules neufs et les véhicules d’occasion, en particulier les voitures d’occasion.
• Il n’empêche que les primes des assurances automobile continueront d’exploser.
• L’essence a été un facteur de baisse qui explique l’essentiel du fléchissement de l’IPC de synthèse par rapport aux chiffres de l’IPC de base. Si la deuxième moitié de novembre se déroule comme la première, il faut s’attendre à ce que l’essence fasse également baisser l’inflation de synthèse dans la prochaine salve de statistiques.
• Les produits alimentaires à domicile (soit essentiellement les produits d’épicerie) et les plats cuisinés à emporter (surtout les repas dans les restaurants, les mets à emporter et les repas servis dans les cafétérias, entre autres) décrochent de leurs pics, mais continuent de comptabiliser d’importants gains.

Les graphiques 16 et 17 font état de la répartition plus complète du panier de l’IPC en chiffres sur un an, selon les apports non pondérés et pondérés indiqués dans ces graphiques. Les graphiques 18 et 19 font de même pour la répartition sur un mois. Pour en savoir plus, veuillez cliquer sur ce lien.

Nous invitons aussi le lecteur à consulter le tableau d’accompagnement, qui donne plus de détails par constituante, dont les micrographiques et les indicateurs de la note z des écarts par rapport aux tendances statistiques.