- Les récentes statistiques économiques des États-Unis et du Canada laissent à nouveau entendre que nous sous-estimons la croissance de l’économie de ces deux pays.
- L’agression russe assombrit toutefois les perspectives. Pour les importateurs de produits de base, c’est un choc stagflationniste. Pour les exportateurs comme le Canada, la hausse des cours des produits de base vient masquer puissamment l’incertitude et les incidences du conflit sur les échanges commerciaux.
- Ce conflit est le plus récent choc dans une liste désormais longue de chocs inflationnistes à la hausse en série.
- Bien qu’il s’agisse à l’évidence d’un choc sur l’offre, les points de départ de l’inflation au Canada et aux États-Unis offrent une marge de manœuvre limitée aux banques centrales qui se penchent sur cette conjoncture très récente. Il est nécessaire d’apporter de légères révisions à la hausse aux prévisions de taux d’intérêt pour s’assurer que les incidences du conflit sur le deuxième cycle de la hausse des taux ne viennent pas raviver la hausse des attentes inflationnistes.
- Au Canada, nous nous attendons aujourd’hui à ce que le taux directeur augmente pour s’inscrire à 2,5 % d’ici la fin de l’année, avec un taux terminal de 3 % en 2023. Aux États-Unis, nous nous attendons à ce que la Fed hausse son taux cycle à 2,25 % d’ici la fin de l’année et rehausse les taux de 25 points de base encore au début de 2023.
L’agression russe en Ukraine complique la tâche des banquiers centraux. L’incertitude que suscite l’évolution de la conjoncture dans ces pays, ses répercussions partout dans le monde et son effet sur les marchés financiers et sur les produits de base aura probablement des incidences très différentes sur l’économie des pays. Les pays les plus proches du conflit et ceux qui sont plus tributaires des importations de produits de base seront très fortement pénalisés. C’est le cas de nombreux pays européens. Pour d’autres pays comme le Canada, qui produisent les nombreuses denrées de base sanctionnées par le conflit, l’augmentation de la valeur des exportations masque puissamment l’incertitude et la réduction des perspectives de croissance en Europe. Pour tous les pays, il ne fait aucun doute que la conjoncture est inflationniste en Russie et en Ukraine.
Au Canada comme aux États-Unis, les indicateurs économiques laissent entrevoir que l’on s’attend à une plus forte croissance à la fin de 2021 et au début de 2022. Cet élan donne lieu à une révision à la hausse de la croissance au Canada, par exemple, malgré la situation en Ukraine. Cette situation justifie à elle seule une révision à la hausse de nos pronostics de taux d’intérêt. L’impact d’une hausse beaucoup plus forte des cours des produits de base dans l’ensemble des matières premières en raison de l’agression de la Russie devrait donner au Canada un puissant coup de pouce économique. Or, nous sommes en train de compenser une large part de cet impact positif pour tenir compte de l’incertitude avivée. C’est ce qui explique la croissance prévue du PIB réel de 4,3 % en 2022 et de 3,2 % en 2023. Ces prévisions restent inférieures à celles de la BdC dans son Rapport sur la politique monétaire de janvier, qui seront, selon ce qu’a indiqué le gouverneur Tiff Macklem, probablement révisées à la hausse dans le Rapport sur la politique monétaire d’avril. Nous ne nous rangeons donc pas du tout dans le clan optimiste des prévisionnistes. Si nous avons raison ou que la BdC a raison elle aussi, la croissance des prochaines années s’inscrira dans la plus forte période de croissance sur deux ans depuis 1999, en excluant 2021, qui a été musclée par un rebond de la COVID-19.
Cet environnement de croissance exceptionnellement vigoureuse ravivera les pressions inflationnistes, tout autant que le choc de l’agression russe sur les cours des produits de base et les blocages correspondants de la chaîne logistique. Les hypothèses sur le conflit et la durée de son effet sur les produits de base ont une importance décisive pour les perspectives inflationnistes. Pour l’heure, nous supposons que les sanctions culmineront dans les 12 prochains mois et que les cours des produits de base resteront élevés par rapport à ce qu’ils étaient avant le conflit. Puisque nous n’avons pas de boule de cristal, la tourmente pourrait bien durer beaucoup plus longtemps, ou même moins longtemps. Nous redresserons nos prévisions en temps utile, lorsque nous aurons plus de précisions sur le réalisme de cette hypothèse. La déclaration de la Russie, qui a fait savoir qu’elle limiterait ses exportations de matières premières ou qu’elle y mettrait fin jusqu’au 31 décembre au moins constitue un premier point de référence.
L’impact combiné de la vigueur de la croissance économique au Canada, de concert avec les incidences de nos hypothèses sur les cours des produits de base, nous amène à hausser considérablement nos prévisions inflationnistes. Nous pensons que l’inflation sur un an passera de 5,1 % en janvier à 6,2 % au T3 de 2022. Pour l’ensemble de l’année, nous croyons que l’inflation totale s’établira à une moyenne de 5,9 % en 2022, avant de plonger à 3,1 % en 2023. Dans un cas comme dans l’autre, nous sommes assez loin de la cible de 2 % de la BdC.
Les moyens que prendront les banques centrales pour réagir parfaitement à la dynamique inflationniste actuelle font débat. En principe, les banquiers centraux doivent analyser attentivement les chocs sur l’offre. L’incidence du conflit constitue évidemment un choc sur l’offre; c’est pourquoi, selon cette logique, la Banque du Canada et d’autres banques centrales devraient s’intéresser essentiellement à ces faits conjoncturels nouveaux. Ils devraient le faire à la condition que rien ne laisse entrevoir que ces chocs mèneront à des incidences sur le deuxième cycle de la hausse des taux ou à la multiplication des attentes inflationnistes. Puisque l’inflation sort nettement de la fourchette de maîtrise de l’inflation de la BdC, comprise entre 1 % et 3 %, et que les entreprises s’attendent à hausser leurs prix de 4,5 % dans les 12 prochains mois (selon le Baromètre des entreprises de la FCEI, qui ne capte pas les incidences de l’agression russe), nous croyons que le gouverneur Tiff Macklem n’aura guère de marge de manœuvre dans le traitement des chocs supplémentaires sur l’inflation. À notre avis, la BdC accuse de plus en plus de retard sur la courbe. C’est pourquoi nous prédisons aujourd’hui qu’elle haussera son taux directeur de 2 points de pourcentage supplémentaires cette année, pour finir l’année à 2,5 %. Nous prévoyons pour l’an prochain un autre durcissement de 50 points de base, ce qui portera le taux terminal à 3 %. Il s’agit d’une augmentation de 50 points de base par rapport à nos dernières prévisions.
Il ne fait aucun doute qu’il s’agit d’un pronostic ambitieux par rapport aux avis exprimés par d’autres; toutefois, nous croyons que les perspectives inflationnistes réclament cette intervention. Compte tenu de la séquence des surprises à la hausse de l’inflation dans les derniers mois, l’équilibre des risques pour l’inflation et ses conséquences ont basculé à la hausse, et nous considérons qu’une intervention monétaire plus vigoureuse permettrait mieux de se prémunir contre les risques de baisse liés à la flambée de l’inflation par rapport à une approche plus graduelle.
Une dynamique très comparable est à l’œuvre aux États-Unis, au moment où l’inflation poursuit son parcours haussier. Comme ailleurs dans le monde, nous nous attendons à ce que les dépenses consacrées aux biens basculent dans les services, ce qui amoindrira une partie de la pression à la hausse sur l’inflation; or, l’inflation des prix des services évolue elle aussi tendanciellement à la hausse au moment d’écrire ces lignes. Essentiellement comme au Canada, la Fed doit pondérer la dynamique inflationniste actuelle et projetée dans le contexte de la montée des inquiétudes à propos des conséquences de l’inflation et d’une réduction potentielle de la crédibilité de la Fed. Pour ces raisons, nous avons ajouté, dans nos prévisions sur les taux cibles des fonds fédéraux américains, une hausse de 25 points de base. Nous prévoyons aujourd’hui, à la fin de 2022, un taux directeur de 2,25, qui sera ensuite augmenté de 25 points de base au début de 2023.
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